Terna — analisi del ottobre 2016

Profilo societario

Terna è un importante operatore nel settore delle utility, specializzato nella trasmissione di energia elettrica. L'azienda si occupa della gestione dei sistemi elettrici, garantendo l'efficienza e la manutenzione delle infrastrutture, attraverso attività di ingegneria e sviluppo di rete. Il suo ruolo include l'equilibrio tra fornitura e consumo di energia, assicurando un servizio stabile agli utenti finali. Terna opera in due principali aree di attività. Il Core Business si concentra sulla pianificazione, gestione e manutenzione della rete di trasmissione nazionale (RTN) e sulla gestione delle operazioni di spedizione. Il Non-Core Business offre servizi specialistici a terzi, come ingegneria, manutenzione di impianti ad alta tensione, supporto per attrezzature di telecomunicazioni e gestione della rete elettrica in fibra ottica.

Andamento del titolo

nei primi 6 mesi del 2016 i ricavi sono saliti del 3,8% a 1039,9 milioni di euro, l'EBITDA (margine operativo lordo) è stato di 777 milioni (+1,4%), il risultato operativo è sceso a 509,8 milioni (-2,6% dai 523,6 milioni del primo semestre 2015) ed il risultato netto è salito a 324,8 milioni (+4,8%) grazie soprattutto ai minori oneri finanziari. L'indebitamento finanziario netto è ulteriormente cresciuto a 8,17 miliardi.

Dati finanziari

Nel triennio 2013-2015 Terna ha registrato una crescita dei ricavi del 9,8% mentre il margine operativo lordo è aumentato del 3,9% in presenza di margini in calo di 4,2 punti percentuale. In lieve flessione il risultato operativo (-1,5%) mentre l'utile netto è passato da 513,6 a 595,3 milioni (+15,9%) grazie soprattutto alla minore incidenza delle imposte. La redditività del capitale è migliorata leggermente a livello di ROE, in crescita di 0,3 punti al 17,8% mentre il ROI è passato dal 10,7% all'8,9%, con una flessione di 1,8 punti. L?indebitamento finanziario netto è aumentato di oltre un miliardo a 8 miliardi con un rapporto debt to equity passato da 2,25 a 2,39.

Commento ai dati di bilancio

Le azioni Terna fanno parte del paniere FTSE Mib e rientrano nel segmento Blue Chips. Terna mostra una rischiosità inferiore alla media del mercato (beta minore di 1) determinata dal fatto di operare in un settore regolamentato che garantisce la stabilità dei ricavi e dei cash flow. Negli ultimi 3 anni il titolo Terna ha registrato una performance positiva (+22,4%) contro il -10,4% dell'indice FTSE Mib: il trend è stato prevalentemente orientato al rialzo con l'esclusione delle fasi di correzione di giugno-dicembre 2014, maggio-agosto 2015 e quella iniziata a luglio 2016 che sembra tuttora in corso.

Comparables

l'unico vero comparable italiano di Terna è Snam, che opera in un regime di regolamentazione simile, in tabella è inclusa anche la controllante Enel che è attiva nello stesso settore (utilities elettricità) anche se con business differenti e maggiormente orientati al mercato. Terna è quotata a multipli più elevati rispetto a quelli di Snam, mentre risulta più a buon mercato di Enel sulla base del rapporto Price/Earnings (Prezzo/Utili) e più cara se si considera il Price/Book Value (Prezzo/Valore Contabile), buono ma nella media del campione il rendimento da dividendi.

Opportunità

investimenti in "attività non tradizionali" (non regolate) ed espansione all'estero

Rischi

incremento dei tassi di interesse (dal momento che il titolo è assimilabile, per molti aspetti, ad un'obbligazione perpetua)

Ipotesi di valutazione e sensitivity

Nell'applicazione del metodo dei flussi di cassa scontati e dell'Economic Value Added si sono ipotizzati: - una crescita dei ricavi del 3% nel 2016 e del 2% negli anni successivi; - un Ebitda margin in flessione al 72% del 2016 ed in parziale ripresa al 72,5% nel 2017 e seguenti; - un ROI di lungo periodo dell'8,75% Infine si prevedono un tax rate al 32%, un costo del debito medio all'1,5% ed un payout in aumento fino al 79%. I risultati del modello convergono su un valore per azione di 4,78 Euro che tende a crescere (ridursi) di 0,13 Euro per ogni punto in più (in meno) del margine sulle vendite come mostrato nella figura seguente.